【新华财经研报】经济动能放缓及货币政策边际放松 下半年债市或有机会

新华财经北京7月29日电(分析师邢博 黎轲 朱嘉林)今年上半年,我国经济运行稳中加固、稳中向好。货币政策坚持稳健基调,整体呈现“稳货币+紧信用”态势。全国债券市场新发债券18.23万亿元,同比下降2.99%。市场利率走势呈现先扬后抑趋势,主要呈现四个阶段。受资金市场利率影响明显,期限利差升至历史高位,并呈现倒N字走势。

下一阶段,我们认为,我国宏观经济增速整体呈下探趋势,经济的回落将使稳增长成为更重要的货币政策目标,下半年货币政策预计将在坚持“稳”字当头、坚持正常的货币政策空间的基础上,转为稳中偏松。预计2021年年末10年期国债收益率将处于3.0%左右。

一、债券市场发行规模平稳增长

2021年上半年,全国债券市场新发债券18.23万亿元,同比下降2.99%。其中,中央结算公司登记新发债券10.50万亿元,占债券市场发行总量的57.63%;上海清算所登记新发债券4.98万亿元,占债券市场发行总量的27.34%;沪深交易所登记新发行债券2.74万亿元,占债券市场发行总量的15.03%。

从中央结算公司统计口径来看,6月份,债券发行量达到20,439.41亿元,发行量较5月份增加2,218.61亿元,上半年累计发行105,058.90亿元。其中,地方政府债、政策性银行债和国债发行较大,分别为7,948.68亿元、4,777.60亿元和4,764.10亿元。

与5月份相比,商业银行债券、国债、政策性银行债、非银行金融机构债和企业债券发行量均有所增加。其中,商业银行债券和国债发行量增加明显,分别增加1,298.50亿元和1,006.54亿元。地方政府债发行量较上月微减804.75亿元。

二、市场波动减弱,利率整体呈现先扬后抑趋势

2021年上半年,我国经济运行稳中加固、稳中向好。货币政策坚持稳健基调,整体呈现“稳货币+紧信用”态势,宏观杠杆率保持稳定。公开市场操作利率的中枢作用不断增强,稳定的公开市场操作引导市场波动性显著降低,市场利率水平保持在合理区间。1月1日至6月30日,DR007均值为2.18%,围绕7天期逆回购利率上下波动;MLF和LPR报价均保持不变;10年期国债收益率波动幅度小于30BP。总体来看,债券市场利率走势呈现先扬后抑趋势,主要呈现四个阶段。

第一阶段为1月4日至1月22日。为对冲2020年11月发生的永煤集团信用债违约风险事件的影响,缓解发债困难、资金链紧张等局面,稳定市场情绪,2020年年末至2021年1月底,市场资金面一直呈现相对宽松的局面,10年期国债收益率维持在3.1%-3.2%区间波动。

第二阶段为1月25日至2月18日。1月末春节临近,在疫情防控需求以及春节、季末等季节性因素影响下,流动性紧张趋势显现,人民银行适时调整了公开市场的投放力度。但投放力度不及市场预期,打消了市场对宽松货币政策的预判,导致市场资金面出现小钱慌,资金利率快速升高,DR007最高达到3.16%,R007最高达到4.83%。春节期间,海外大宗商品涨价,市场对通胀担忧明显,美债利率大幅上行,多因素叠加,致使10年期国债收益率进一步上行,冲高至3.28%。

第三阶段为2月19日至6月1日。面对大宗商品涨价可能带来的输入型通胀压力,监管层积极表态,多方施策保供稳价,有效减弱了市场对通胀的担忧以及对流动性收紧的预期。同时,人民银行对流动性进行有效呵护,通过OMO持续释放稳定的政策信号,维持了流动性的合理充裕。此外,今年以来政府债券发行节奏较为缓慢,加之市场对债市普遍持观望和谨慎态度,从而利率债供给延后、信用债供给收缩共同导致供需错配,机构资产荒显现。基于以上因素的共同作用,债券市场出现一波小牛市,10年期国债收益率呈现下行趋势,最低至3.04%。

第四阶段为6月2日至6月30日。进入6月之后,地方债发行提速,资金面出现边际收紧,叠加美联储缩表预期提前,引发市场对流动性承压的预期,债市交投情绪显现谨慎,10年期国债收益率有所走高。

三、受资金市场利率影响明显,债券期限利差升至历史高位

通常货币政策调控、经济周期是债券期限利差变动的重要影响因素。今年以来,我国经济维持稳定增长,货币政策坚持稳健基调,10年期国债收益率曲线总体波动较小。受资金利率变动影响,中短期国债收益率曲线波动相对较大。总体来看,债券期限利差大致呈现倒N字走势。

从10Y-1Y国债期限利差来看,1月中旬市场资金面呈现相对宽松的局面,国债短端利率下行速度快于长端,导致期限利差走阔;进入1月中下旬,春节、季末等季节性因素影响下,短期流动性紧张趋势显现,人民银行公开市场投放力度不及市场预期,资金市场利率快速回升,导致期限利差快速下行;春节过后,资金利率整体稳中有降,期限利差大致走平;进入4月中旬,人民银行积极对流动性进行呵护,监管层对有效应对大宗商品涨价积极表态,资金市场利率维持低位,短端国债利率快速下行,导致期限利差明显抬升,10Y国债-1Y国债收益率之差上行至年内高点,达到84BP,为近5年来的相对高位;进入6月份,地方债发行提速叠加美联储释放鹰派信号,引发市场对流动性承压的预期,资金市场利率边际收紧,短端国债利率显现上行,导致期限利差收窄。

四、下一阶段债券市场展望

基于去年基数较高、信用收缩、出口回落等因素,预计下半年我国宏观经济增速整体呈现下探趋势。经济的回落将使稳增长成为更重要的货币政策目标,预计下半年货币政策在坚持稳字当头、坚持正常的货币政策空间的基础上,将转为稳中偏松。7月15日,为应对金融机构在今年下半年将面临的较明显流动性消耗,提升金融服务能力,从而更好支持实体经济,人民银行已实施全面降准。

此外,6月我国CPI同比涨幅回落,国内大宗商品保供稳价政策效果初步显现,工业品价格涨势有所趋缓,PPI环比和同比涨幅均有回落。下半年,通胀将不再是债市核心矛盾。

综上,预计2021年年末10年期国债收益率将处于3.0%左右。

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[责任编辑:范珊珊]