新华财经北京3月6日电（经济分析师周韫丽 刘琼）美联储于当地时间3月3日下午意外宣布降息50BP，原因是“冠状病毒对经济活动构成了不断演化的风险”。这是自2008年金融危机之后，美联储首次在既定的议息会议之间宣布降息。除降息外，尚未宣布加码流动性管理的相关措施。
一、美联储降息是一次主动的预期管理
对于缓和新冠肺炎疫情爆发对经济形成的负面冲击，货币政策能做的非常有限。本质上这是一次供给端冲击，疫情扩散导致（无论主动或被动的）工业生产暂停、进出口和产业链秩序被破坏、服务行业停止营业，都不是货币政策可以解决的问题。事实上，在供给冲击中的货币政策使用不当还有可能弄巧成拙，上世纪70年代石油危机引发滞涨就是先例。
但如果供给侧冲击演变为需求端冲击，央行出手就是非常有必要的。经济主体预期恶化，或金融条件趋紧导致需求收缩，通胀预期骤降（而非典型供给冲击中的通胀攀升），能够说明需求预期的实质性变化。上周的市场则演绎了这样一种可能。通常情况下，美国国债收益率和美元指数对金价变动具有非常高的解释度，当同属无风险资产的美债利率下降，叠加计价货币美元走贬，黄金作为不生息避险资产理应相对升值，但上周出现了金价、美国国债收益率与美元指数三者齐跌的现象。
结合铜价、油价和其他大宗商品价格可以发现，黄金在上周表现出的大宗商品属性盖过了避险和抗通胀资产属性（图表1）。由需求不足引发的大宗商品通缩风险，而非短期由供给冲击导致的通胀风险占据上风，暗示需求端已经受到波及。
此外，前向5年的5年预期通胀率（5-Year, 5-Year Forward Inflation Expectation Rate）由年初1.88%降至2月28日（上周五）的1.49%，上周跌幅达12BP，也更直接地说明了问题（图表2）。
多年以来，发达国家一直与通缩和衰退作斗争，除了2018年因税改提振勉强及格外，美联储已持续错失其2%的通胀目标，如何避免“日本化”成为发达国家央行的政策难点（详见2019年12月27日报告《全球经济“日本化”的启示》）。
因此，与其说美联储被市场“裹挟”，不如说这是主动的通胀预期管理。预期管理本身就是央行货币政策工具之一，紧急降息彰显其积极应对的态度，增强企业及家庭信心，防止由资产价格下跌和经济数据恶化引发长久的、持续的通缩恐慌。
由此推测，随着疫情的影响在经济数据中得到更多体现，未来宽松措施还将加码。本次雷厉风行的降息表明，比起在衰退压力下渐进地将利率降至0并陷入被动，美联储可能更倾向于快速将利率降至低位以期扭转预期的方案。目前CME联储观察工具显示，市场预测3月会议降息概率为100%。
二、后续仍需密切关注市场的流动性
除了降息，流动性工具变化也是我们所关注的政策动向。目前，美联储负债端的TGA和FRP账户余额仍然比较高，不过按照季节性规律美国财政部通常在2-3月退税，TGA账户余额未来一段时间内可能下降，平均释放2000亿美元流动性。总的来说，自2019年9月美联储负债中的准备金已经净增2950亿美元，短期内还可能因为退税和短债购买进一步增长（关于FRP、TGA与超额准备金的关系参见《美联储或需采取更激进的货币政策措施应对回购市场流动性问题》）。
然而，最近美联储回购的超额认购值得注意。3月3、4日纽约联储在公开市场操作中各投放隔夜资金1000亿美元达到上限（认购金额分别为1086亿、1115亿美元），近两日隔夜流动性需求突增（图表3）。与此同时，2月SOFR较1月跳升，3月3日当天也有5BP的涨幅（图表4）。近期金融市场持续动荡叠加临近季末，回购市场利率波动可能进一步放大，流动性分层的情况也有概率发生。
此外，去年10月美联储称将持续每月购买600亿美元短债直至今年二季度，3月会议可能将就短债购买计划进行讨论，我们将持续追踪政策变化。
